黄金（又见,金发姑娘,式软着陆）

黄金与主要资产相关性

2024年全年的降息幅度升至92.4%

美元指数与流动性

通胀高频指标

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金上涨2.2%，美元下跌1.88%，创下7月中旬以来最大跌幅。

上周终端利率下行6,1bps至5.332%，24年3月份前的降息可能性被抬高到30.5%，2024年全年的降息幅度升至92.4bps。上周市场定价降息升温的原因之一是10月的通胀数据偏冷（headline CPI mom0，预期0.1%；core CPI mom0.2%，预期0.3%）、其二是一系列公布数据例如工业产出mom -0.6%、制造业产出mom -0.7%、周度初请失业金231k、NAHB住宅市场指数34均显示出美国经济在边际下滑。此外，零售销售数据mom -0.1%，且前两个月数据均被上修，指向软着陆正在可能发生。

黄金白银库存

免责声明

SPDR黄金ETF持仓环比增加15.3吨至883.43吨，目前持仓规模位于10年来中位数附近；SLV白银ETF持仓环比减少132.5吨至13595.47吨，目前处于中位偏高水平。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

上周10Y UST受经济数据边际走弱影响下降21.5bps至4.439%，短端2Y UST同期下跌15.3bps至4.894%，下降幅度小于长端，期限溢价收敛10bp至6.67bps，收益率曲线牛平。期限溢价走低的原因可能来自于联储官员分歧的消散。自11月份市场利率从高点回落、金融条件相应放松后，联储官员的发声以鹰派为主，其中包括旧金山联储行长Mary Daly（有投票权）“过早宣布抗击通胀取得胜利，然后又不得不再次加息，将危机美联储信誉”；波士顿联储行长Susan Collins（无投票权）“尽管通胀取得可喜进展，但决策层不应将进一步收紧政策的可能性排除在外”

黄金白银ETF持仓

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

比价与波动率

受益于投资者押注美联储将结束本轮加息周期以避免经济衰退，上周伦敦金现货价格上涨2.2%到$1980.7/oz，与此同时，美元指数下跌1.9%，创下7月中旬以来最大单周跌幅；10Y UST收益率下行21.5bps，在4.5%附近徘徊。当前联邦基金期货计入了2024年全年93.3bps的降息预期，然而当前的经济数据并非一味地显示美国经济颓势，反而是“金发姑娘”式软着陆（GDP保持增长、失业率不高、通胀威胁低）正在形成，这将有助于美元经历一周的动荡后企稳，伦敦金的涨幅亦将受到压制。市场可能过于急切拥抱降息。虽然美联储不太可能继续加息，但考虑到UST下行、金融条件相应放松，且零售销售数据高于预期、失业率维持低位，经济前景并非一边倒地指向衰退，美联储必须保持鹰派论调，直到通胀放缓被更多房屋租金、二手车价格以及劳动力市场数据验证。短期来看，70~80bps的全年降息幅度可能是更加合适的。ONRRP的使用量有望回归。11月前两周，money market的加权平均久期WAM从3天上升至33天，当久期被延长时，意味着他们从ONRRP中撤离资金转向T-bills等较长期的债券。然而，近期3M T-bills与OIS的利差再度回归至0附近，当8月、9月利差达到这样的水平时，money market会暂停购买T-bills、投入ONRRP上。缩短久期将不利于UST利率的下行，同时压制金价上涨。

海外主要利率

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

T-bills/OIS spread归0，ONRRP使用量有望回归

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

美元指数持仓

美元指数主要成分

国债净多头投资者情绪连续6周整体上行

金银比震荡走低，主要因为上周黄金上涨幅度较小；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金涨幅小于铜;金油比环比走高，主要原因油价下跌幅度较大。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

上周COMEX黄金总持仓增加2287手至48.7万手，其中非商业多头持仓减少0.73万手至25.4万手，空头持仓增加0.4万手至9.9万手，显示黄金配置的空头力量在增加；持仓占比方面，非商业多头持仓减少到52%附近，非商业空头持仓占比减少至20%附近。

价差与比价

5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于2.22%，较前周下行15bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.16%，较前周下行13bps。

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

收益率曲线牛平

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从滚动相关性的角度来看，黄金与原油、美元指数的相关性均走高，黄金与铜的相关性走低。

上周铜金比升至4.19，铜价、金价均上涨，铜价上涨幅度大于金价，显示全球总需求动能上升。

库存、持仓

JPM国债净多头投资者情绪从10月份开始连续六周整体上行，显示净多头投资者对10Y UST在4.5%以上的位置充满盈利的信心。截止11.14的持仓数据显示2Y情绪偏多、10Y情绪偏空。2Y空头净持仓减仓65612手至1388094手；10Y空头净持仓增仓57267手至661766手。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

观点小结

上周ONRRP的使用量下降至9358亿美元，自23年高点回落超过1万亿美元。不过，随着3M T-bills和OIS swap的利差重新贴近0时，货币市场基金有望暂停购买T-bills，而将现金投资于ONRRP上，后续过剩流动性收敛的速度可能会明显放慢。SVB风险事件期间新设立的银行定期融资计划BTFP使用量攀升至1129亿美元，创下该工具设立以来新高，显示中小银行流动性偏紧。

上周美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比减少595张至2.73万张，非商业空头持仓环比减少858张至0.75万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为70%，较上周上升，空头持仓占比为19%，较上周下降。

通胀预期

COMEX黄金持仓（滞后一周）

本报告基于紫金天风期货股份有限公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但紫金天风期货股份有限公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，且紫金天风期货股份有限公司不保证所这些信息不会发生任何变更。本报告中的信息以及所表达意见，仅作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，紫金天风期货股份有限公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，投资者根据本报告作出的任何投资决策与紫金天风期货股份有限公司及本报告作者无关。

上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比小幅上升，离岸美元流动性缓解紧张情绪。

离岸美元流动性

美国实际利率

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

上周黄金内外价差走扩，白银内外价差大幅走阔，近期美元走强对贵金属内外比价的影响变大。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

黄金各类比价

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

库存方面，上周COMEX黄金库存为1988.29万盎司，环比减少0.11万盎司，COMEX白银库存减少至26711.94万盎司，环比增加113.28万盎司；上周SHFE黄金库存约为2.83吨，环比持平，SHFE白银库存减少至1036.4吨，环比减少96吨。